之前我们在2021年01月28日“ 天天解盘”中介绍过《解析千禾味业，调味品市场凶猛的挑战者，迅速崛起的老三，有多厉害！》，现在我们来了解操盘手天天解盘技巧：解析大博医疗：高值耗材集采大势所趋，400亿骨科龙头企业未来如何？。有什么不清楚的也可以加群：489718344 询问，欢迎骚扰。

导语

 

大博医疗（002901.SZ）是一家以骨科、神经外科、微创外科为主的综合性医疗上市企业。

 

截止2020年8月18日，大博医疗收盘价96.35元/股，成交金额4824.05万，量比1.62，换手率1.24%，振幅2.47%，总市值387.8亿元，流通市值39.13亿元，市盈率（TTM）82.16倍。

 

大博医疗自2017年9月上市后，股价总体出现回调趋势，但自2019年6月起，走进上升通道，两年时间累计涨幅超过2.3倍。

 

大博医疗股价走势（2020年4月-2020年8月）

       

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随着国内老龄化速度加快，骨科类疾病发病率持续上升，骨科植入类耗材市场也将快速增长。大博医疗作为骨科植入类耗材的国内龙头企业，在行业集采和两票制的大背景下，究竟有哪些值得我们关注的地方呢？

 

请看，今天的

 

大博医疗：高值耗材国家集采大势所趋，400亿骨科龙头企业未来如何？

 

投资要点

1. 国内骨科植入类耗材龙头企业之一，若实现国产替代，则具有先发优势；

2. 国内市场增速较快，关节类细分产品有较大增长空间；

3. 行业竞争激烈，统一集采对股价影响大。

 

一、上市公司基本面分析

 

（一）公司概况

 

大博医疗科技股份有限公司于2004年在厦门成立，公司是一家以骨科、神经外科、微创外科为主的综合性医疗集团，是国家火炬计划重点高新技术企业，也是国内具有竞争力的骨科植入物生产企业之一。公司主营业务系医用高值耗材的生产、研发与销售，主要产品包括骨科创伤类植入耗材、脊柱类植入耗材及神经外科类植入耗材、微创外科耗材等。公司先后通过了FDA、CE、ISO13485、GMP等专业认证，得到国内外用户的一致认可。

 

                         来源：上市公司官网、高禾投资研究中心

 

（二）历史沿革

 

                         来源：上市公司官网、高禾投资研究中心

 

（三）主要产品

 

公司主营医用高值耗材的生产、研发与销售，主要产品为骨科创伤类、脊柱类及神经外科类等三类植入耗材，未来公司除了计划增加人工关节、运动医学等骨科产品，还将拓展颅颌面外科、普外科、微创外科及齿科等领域。

 

1、创伤类植入耗材产品：主要用于成人及儿童上、下肢、骨盆、髋部、手部及足踝等部位的病理性、创伤性骨折修复或矫形需要等的外科治疗。产品包括髓内钉、金属接骨板及骨针、螺钉等内固定系统及外固定支架等；

 

2、脊柱类植入耗材产品：主要用于由创伤、退变、畸形或其他病理原因造成的各类脊柱疾患的外科治疗。产品包括椎弓根螺钉系统、脊柱接骨板系统、椎间融合器系列等各类脊柱内固定装置；

 

3、神经外科类植入耗材产品：主要用于颅骨骨块固定或缺损修复、颌面部骨折或矫形截骨固定术等外科治疗。产品包括颌面钛网、颌面接骨板、颅骨钛网、颅骨接骨板及螺钉等内固定系统；

 

4、关节类植入耗材产品：主要用于骨性关节炎、类风湿性关节炎和股骨头坏死等关节疾病的治疗，产品包括人工髋关节系统、人工膝关节系统等；

 

5、微创外科类产品：主要在微创手术中建立器械通道以及提供微创手术的装置。产品包括一次性腹腔镜穿刺器系列、一次性多通道单孔腔镜穿刺器系列、一次性微创筋膜闭合器系列等系列产品；

 

6、口腔种植类植入耗材产品：主要用于牙缺失患者的种植修复。产品包括种植体系统等；

 

7、其它产品：手术工具器械及敷料等，其中手术工具器械是公司所销售的各类医用高值耗材的专用配套手术工具，除了与医用高值耗材产品配套销售外，部分手术工具器械也采用了外借的形式供予经销商。

 

                        来源：上市公司官网、高禾投资研究中心

 

（四）主营业务构成

 

目前大博医疗的第一大主营业务为创伤类产品业务，其次是脊柱类产品业务。公司的产品数量较多，同时新增的微创外科类产品收入占比提升表明了公司侧重于较为多样化的经营战略。2015年以来，公司在国内地区的的业务占比逐渐上升，表明公司在较为注重国内业务。

     

                            来源：Wind、高禾投资研究中心

 

                              来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（五）股权架构

公司实际控制人为林志雄（董事长）和林志军（副董事长），截止2019     年12月31日，林志雄和林志军二人通过直接、间接方式合计持有公司 88.62%的股份。

 

                          来源：大博医疗年报、高禾投资研究中心

 

（六）管理团队

 

1. 董事长&财务总监

 

林志雄：出生于1973年7月，中国国籍，无境外居留权，医学学士学位，骨科副主任医师，现任公司董事长。1996年9月至2004年7月，林志雄在厦门中山医院任骨科主治医生。2003年4月至2004年6月，前往日本国立千叶大学骨科研究室进修并获得日本国立千叶大学医学部博士入学资格。2004年6月回国后创立厦门大博颖精医疗器械有限公司，2004年8月至今历任公司董事长、总经理，现任公司董事长。

 

2. 总经理

 

罗炯：出生于1968年4月，中国国籍，无境外居留权。现任公司总经理，具有医学学士学位、主治医师中级职称。1992年至1998年先后担任上海交通大学医学院（原上海第二医科大学）附属瑞金医院骨科的住院医师和主治医师，1998年至2004年先后担任马特仕（上海）医疗器械贸易有限公司（现辛迪思）的全产品线产品经理和中国市场部经理，2004年至2005年9月担任辛迪思（上海）医疗器械贸易有限公司的创伤产品部全国市场销售总监，2005年10月至2006年5月担任创生医疗、常州奥斯迈医疗器械有限公司的市场销售副总裁，2006年6月至2009年7月担任辛迪思（上海）医疗器械贸易有限公司的中国区总经理，2009年8月至2010年4月担任创生医疗、常州奥斯迈医疗器械有限公司的总裁兼首席执行官，2010年5月至10月担任创生控股有限公司的投资者关系及医学顾问，2010年11月至2011年4月担任浙江科惠医疗器械有限公司的董事长助理，2011年6月至2017年4月历任公司副总经理、总经理，自2017年4月至今任公司董事、总经理。

 

3. 董事会秘书

 

华贤楠：出生于1983年8月，中国国籍，无境外居留权，本科学历，历任梅花伞业股份有限公司证券投资部经理、风控管理部经理、证券事务代表；梅花伞（厦门）投资管理合伙企业（有限合伙）固定收益及资本市场部总监；现任公司董事会秘书。

 

二、公司所属行业简述

 

（一）骨科植入类医用耗材行业

 

1. 行业概况

 

公司主营医用高值耗材的生产、研发与销售，主要产品为骨科创伤类、脊柱类及神经外科类等三类植入耗材，合计占公司营业收入比例近 90%。未来公司除了计划增加人工关节、运动医学等骨科产品，还将拓展颅颌面外科、普外科、微创外科及齿科等领域。

 

根据《上市公司行业分类指引》，公司所处行业为“医药制造业（代码：C27）”；大体上，公司所属行业可以归类为骨科植入类医用耗材行业。骨科植入耗材植入人体内并用作取代或辅助治疗受损伤的骨骼,由于价格高且为一次性使用,在市场中通常被归入“高值耗材”。EvaluateMedTech 数据显示,2017年骨科医疗器械约占全球医疗器械市场总规模的9%,是医疗器械领域较大的细分门类之一。

 

我国骨科植入类医用耗材市场分为四大类，除运动医学类产品以外，创伤类、脊柱类和关节类是最主要的骨科植入类耗材。

 

来源：高禾投资研究中心

 

2. 政策背景

 

2019年7月19日，国务院办公厅印发实施《治理高值医用耗材改革方案》，要求理顺高值医用耗材价格体系，完善高值医用耗材全流程监督管理，净化高值医用耗材市场环境和医疗服务执业环境，支持具有自主知识产权的国产高值医用耗材提升核心竞争力，推动形成高值医用耗材质量可靠、流通快捷、价格合理、使用规范的治理格局，促进行业健康有序发展、人民群众医疗费用负担进一步减轻。

 

此后，各地方版高值耗材改革方案发布。2020年8月6日，山东省医疗保障局下发《山东省药品和高值医用耗材集中带量采购实施方案（试行）（征求意见稿）》，要求全省所有公立医疗机构、驻鲁军队医疗机构参加药品和高值医用耗材参加集中带量采购工作。鼓励其他医疗机构、零售药店积极参加。采购周期不少于1年。

 

8月7日，安徽省医药集中采购平台发布《安徽省第二批高值医用耗材集中带量采购谈判议价工作的公告》。《公告》显示将对骨科植入—关节类、起搏器—心脏起搏器类两大类耗材进行带量采购。选取分别占2019年度全省公立医疗机构两大类采购额（平台已配送）前70%的产品，组织专家遴选确定。

 

8月7日，甘肃省医疗保障局与甘肃省公共资源交易局联合印发《关于开展甘肃省药品集中采购动态调整工作的通知》。调整范围包括，甘肃省药品集中采购平台中标和药品阳光采购平台挂网药品。国家组织药品集中采购和使用的药品、国家医保谈判药品及省际联盟谈判药品、采购周期内的最新中标（成交）药品，按相关政策规定执行。年度动态调整目录另行公布。

 

国家连续出台政策治理高值医用耗材，这是对高值耗材改革的进一步深化和完善，预计2020年将会有更多省份出台高值耗材的集采方案，国家集采的推动速度也将大大加快，降低终端价格将是未来大势所趋。这对行业毛利率有一定影响，但是由于骨科、人工晶体等耗材出厂价相对于医院终端价的扣率很低，一般为 10%-15%，终端价降低基本对于出厂价没有影响，挤压的主要是中间流通渠道的利润，而中间流通商利润的损失也部分可以通过量的提升和新产品的推广来弥补，所以对公司的毛利率影响不大。

 

同时，相关部门也在不断深化医疗体制改革，将消费端价格大幅降低，企业利润空间压缩，对小散乱的市场治理具有正向作用，实力强劲的龙头企业收购小企业将促进市场集中度提升。其次，医用耗材纳入医保后，医疗器械使用量扩大，行业整体规模有望进一步提升，耗材集采政策进一步深化，各省发展特色集采模式，形成了多个集采联盟以及多种采购方式。

 

而中标企业基本是细分行业的龙头企业，该集采结果对于中标企业利好，能够拓展中标企业的销售渠道，最终会带来龙头企业市占率的上升及行业集中度的提升。

 

3. 市场规模

 

（1）全球骨科植入类耗材市场规模

 

随着医学、生理学、材料学等上游学科及骨科医疗行业自身的技术水平不断进步，社会生活水平的提高，以及各国政府和企业在新产品开发方面的持续投入，全球骨科医疗器械行业逐步发展，市场规模不断扩大。目前欧美日等发达经济体在骨科医疗器械领域具有领先技术优势，产业化程度较高。

 

2018年全球骨科医疗器械市场规模达412.3亿美元，在全球人口持续老化、不良的生活型态、意外性创伤以及新兴医疗技术发展等因素影响下，全球骨科医疗器械市场持续成长，预估2025年成长至515.0亿美元，2018-2025 年年复合成长率达3.2%。

北美是全球最大的骨科医疗器械需求市场，人口高龄化及较高的人均收入，驱动了市场的成长，占53.4%的市场份额，2018-2025年年复合成长率为 3.1%；欧洲市场规模次于北美，占22.3%的市场份额，由于财政紧缩政策及价格调降压力，欧洲市场的成长性最低，2018-2025年复合成长率为 1.8%，市场占比逐渐减少；亚太地区随着中国与印度经济的成长与健康意识提升，成为全球成长最快的区域市场，2018-2025年年复合成长率为 4.8%，占 20.5%的市场份额。2018年，全球骨科医疗器械各细分领域中，关节类产品占据骨科主要市场份额，占比为 37%；脊柱类占比 18%，创伤类占比14%；运动医学类占比 11%。

 

                      来源：威高骨科招股意向书、高禾投资研究中心

 

（2）中国骨科植入类耗材市场规模

 

基于我国庞大的人口基数、社会老龄化进程加速和医疗需求不断上涨，我国骨科植入医疗器械市场的销售收入由 2015 年的 164 亿元增长至 2019 年的 308 亿元，复合增长率达 17.03%。如下图所示，我国骨科植入医疗器械市场与全球市场规模相比较小；2015 年-2019 年，国内市场的增速达到 17.03%，高于全球市场整体的增长速度。我国骨科植入医疗器械的发展尚存在较大的市场空间，具有较强的增长潜力。

 

        来源：威高骨科招股意向书、灼识咨询报告、高禾投资研究中心

 

（3）中国骨科植入类耗材细分市场规模

 

国内骨科植入医疗器械市场一般可分为创伤类、脊柱类、关节类及其他。其中，创伤类、脊柱类、关节类为主要细分市场，近年来，各细分市场份额的占比变化如下：

 

                    来源：威高骨科招股说明书、高禾投资研究中心

 

与关节类产品占据全球骨科植入器械市场最大市场份额不同，近年来，我国骨科植入医疗器械细分市场最大类别为创伤类，主要是由于我国骨科植入医疗器械市场起步较晚，整体尚未开发成熟。随着我国居民医疗支付意愿、消费能力的提高和对高端骨科植入产品接受度的提升，脊柱类和关节类产品逐渐缩小与创伤类产品的市场份额差距。

下图是三大类产品的市场规模预期。

 

                 来源：威高骨科招股说明书、高禾投资研究中心

 

4. 竞争格局

 

（1）国内市场格局

以产品注册证为统计口径，目前国内骨科医疗器械 市场的厂商约 370 个，其中国内企业约 270 个，整体竞争格局相对分散。尽管国内企业 数量占优，但多数企业的经营规模较小，市场竞争力相对于外资巨头仍然存在一定差距。欧美等发达国家的大型跨国企业凭借较强的技术优势、品牌影响力及资本实力仍然主导国内市场，市场占有率超过 60%。

 

                   来源：威高骨科招股说明书、高禾投资研究中心

 

（2）国内高占有率厂商及市场格局

 

             来源：威高骨科招股说明书、高禾投资研究中心

 

下图为2018年各细分产品的国产和进口市场份额。

 

                    来源：威高骨科招股说明书、高禾投资研究中心

 

1）国际厂商

 

强生（Johnson & Johnson）

 

强生公司成立于1886年，总部位于美国，是全球具综合性、业务分布范围广的医疗健康企业，业务涉及消费品、制药、医疗器材三大领域。

 

1994年，强生于国内成立子公司从事医疗器械相关业务。2012年，强生收购在全球市场（创伤和脊柱类为主）占据较大份额的瑞士骨科医疗器械制造商辛迪思（Synthes），并于2013年与辛迪斯中国子公司完成整合。强生是最早进入中国市场的骨科巨头，1994年强生（中国）医疗器械有限公司正式成立。2019年度，强生在医疗器械领域的销售收入为259.63亿美元，其中骨科医疗器械的销售收入为88.39亿美元。

 

史塞克（Stryker）

 

史塞克成立于1941年，总部位于美国，是全球领先的医疗科技公司之一。主要业务包括在骨科、医疗和外科设备以及神经外科和脊柱产品领域。

 

2013年，史塞克收购创生医疗，对国内市场的影响力进一步增强。创生医疗成立于 1986 年，总部位于江苏常州，是国内领先的创伤及脊柱产品生产商之一。

 

2019年度，史塞克的销售收入为148.84亿美元，其中骨科医疗器械（不含脊柱及神经技术类）销售收入52.52亿美元，脊柱类业务收入30.58亿美元。

 

美敦力（Medtronic）

 

美敦力成立于 1949 年，总部位于美国，是全球领先的医疗科技公司之一。其主要产品覆盖心律失常、心衰、血管疾病、心脏瓣膜置换、体外心脏支持、微创心脏手术、恶性及非恶性疼痛、运动失调、糖尿病、胃肠疾病、泌尿系统疾病、脊椎疾病、神经系统疾病及五官科手术治疗等领域。

 

2012 年，美敦力收购康辉医疗，对国内市场的影响力进一步增强。康辉医疗成立于 1997年，总部位于江苏常州，主导产品为骨科植入材料，广泛应用于人体创伤修复、脊柱矫形等治疗领域，是国内骨科行业主要企业之一。

 

美敦力 2019 财年（2018年4月27日至2019年4月26日）的销售收入为305.57亿美元，其中，脊柱业务销售收入为26.54亿美元。

 

捷迈邦美（ZimmerBiomet）

 

捷迈邦美成立于 1927 年，原名捷迈（Zimmer），总部位于美国，在骨科医疗器械领域具有全球领先的地位。捷迈邦美是进入中国市场最早的骨科公司之一，2012 年收购北京蒙太因医疗器械有限公司开启在华生产模式；2015年，捷迈完成对邦美（Biomet）的收购，并购后更名为捷迈邦美，主要产品涵盖骨科及牙科重建植入物、脊柱植入、创伤外科等相关产品。

 

2019 年度，捷迈邦美的销售收入为 79.82 亿美元，其主要骨科医疗器械领域（关节、脊柱、创伤、运动医学等）的销售收入为 72.88 亿美元。

 

2）国内厂商

 

威高骨科 (A20171.SH)

 

威高骨科成立于2005年，山东威高骨科主营业务为骨科医疗器械的研发、生产和销售主要产品包括骨科植入医疗器械以及骨科手术器械工具。

 

凯利泰（300326.SZ）

 

凯利泰成立于2005年，2012年于A股深交所创业板上市，主营业务为骨科植入物的研发、生产及销售，主要产品为椎体成形微创介入手术系统、脊柱及创伤类骨科植入物等。根据凯利泰2019年年报，其2019年度的主营业务收入为12.08亿元，其中椎体成形微创产品收入占主营业务收入比例达到42.04%，骨科脊柱或创伤产品收入占主营业务收入比例达到12.72%。

 

三友医疗（688085.SH）

 

三友医疗成立于2005年，2020年于A股上交所科创板上市。主营业务为医用骨科植入耗材的研发、生产与销售，主要产品为脊柱类植入耗材、创伤类植入耗材。根据三友医疗上市招股说明书，其2019年度的主营业务收入为3.54亿元，其中脊柱类产品收入占主营业务收入比例达到93.19%，创伤类产品收入占主营业务收入比例达到6.32%。

 

爱康医疗（01789.HK）

 

爱康医疗成立于2015年，2017年于香港联交所上市，主要产品为骨科关节植入产品。根据爱康医疗2019年年报，其2019年的营业收入为9.27亿元，以关节为主的骨科植入产品收入为8.98亿元，占比 96.86%。

 

春立医疗（01858.HK）

 

春立医疗成立于1998年，2015年于香港联交所上市，主营业务为植入骨科医疗器械的研发、生产和销售。根据春立医疗2019年年报，其2019年主营业务收入为8.55亿元，其中关节假体产品收入占主营业务收入比例为97.60%，脊柱类产品收入占主营业务收入比例为2.40%。

 

5. 发展趋势

 

（1）行业整合趋势明显

 

近几年来，强生、史塞克、美敦力等公司加大了对我国骨科医疗器械企业的收购度，以期扩大在我国骨科医疗器械市场的影响力和市场份额。强生于 2012 年正式收购创伤骨科厂商辛迪思，2013 年初强生和辛迪思在中国的子公司整合完毕，这一收购大大稳固强生在全球及中国市场的地位；美敦力于 2012 年收购中国康辉医疗、史赛克于 2013 年收购中国创生医疗，康辉医疗和创生医疗均为当时中国主要的骨科医疗器械生产企业，通过这两个收购案，美敦力和史赛克在中国市场的份额得到了较高提升。与此同时，以公司、大博医疗、爱康医疗、春立医疗等企业为代表的国内厂商也在快速发展，在技术水平、产品布局、生产规模、市场份额上逐步缩小了与外资巨头的差距。同时，行业集采的进行，使得部分小企业出局，行业整合趋势加快。

 

（2）老龄化趋势加快，骨科植入产品的市场需求增大

 

近年来，我国人口总量稳步增长，人口老龄化趋势不断加剧。根据国家统计局数据显示，自2010年至2019年，我国65岁及以上人口数量从1.19亿增加至1.76 亿，整体增长48.00%；占总人口比重从8.87%增长至12.57%。未来我国老龄化人口数量将进一 步增长。骨科疾病发病率与年龄相关性极高，随着年龄的增长，人体发生骨折、脊柱侧弯、脊椎病、关节炎、关节肿瘤等骨科疾病的概率大幅上升。根据《中国健康卫生统计年鉴（2019）》关于“2018 年我国医院出院病人年龄与疾病构成”的数据统计，在骨科患病（以类风湿性关节炎、椎间盘疾病、骨密度和骨结构疾病为例）人群中，60岁以上年龄阶段的人群占比远高于该年龄段以下的人群占比。

 

三、财务数据分析

 

根据大博医疗近年来的财务报告，我们将从财务视角下的成长能力、盈利能力和现金流、营运能力、偿债能力等方面对其整体财务状况进行深入分析解读。

 

（一）成长能力

 

评价企业成长能力的主要指标有营业总收入增长率和净利润增长率。接下来我们将对大博医疗5年间的两个指标进行分析解读。

2015年-2019年，大博医疗的营业总收入与净利润均逐步增长，表明公司的成长水平比较稳定，而公司的营业总收入增长率和净利润增长率上下波动较大，但总体均在20%-40%之间，19年的营业总收入增长率甚至超过60%，十分亮眼，表明公司的成长能力较为出众。

 

                           来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（二）盈利能力

 

2015年以来，公司的ROE水平处于逐年下降的趋势，表明公司的盈利能力有一定降低，但是这也主要是由于公司的总资产数目上升，表明公司的运用资产盈利能力较弱，拆分来看，公司的权益乘数近几年来处于较为稳定的状态。而ROE的变化趋势与ROA基本一致，其中，总资产周转率常年处于较为稳定下滑的水平，这应该是公司ROE水平逐步减少的重要原因，虽然19年总资产周转率有一定提升，但19年的销售净利率出现较大下降幅度也使得公司的ROE水平没有较大增幅。从数据上看，公司的盈利能力和资产管理能力均较为稳定。

 

 来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（三） 营运能力

 

本文将从总资产周转率、存货周转率、应收账款周转率等方面进行详细分析。

近年来，大博医疗的总资产周转率呈上下波动趋势，总体呈小幅下滑。其中，截止至2018年，应付账款周转率和应收账款周转率均处于上升状态，但19年均有所降低，应该与公司策略有关，而存货周转率有较大起伏，整体呈下降趋势。总体来看，公司的营运能力较好，存货周转能力下滑，应收账款回收能力较好，而较低的应付账款周转率则表明了公司较高的市场地位和不错的营销网络。

 

                         来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（四）偿债能力

 

1.长期偿债能力

 

2015年以来，公司的资产负债率先减后增。但幅度不大，截至2020年一季度末，公司的资产负债率为18.58%。资本结构较为正常，财务风险较低，低于同行业水平，表明公司可能没有充分利用债权融资工具，采用了较为保守的经营策略，并且公司近期的已获利息倍数为0，表明企业近年来没有利息支出。

 

                        来源：Wind、高禾投资研究中心

 

2. 短期偿债能力

 

可以看到，公司的流动比率和速动比率有较大波动，整体处于先增后减态势，则变化不大。2020年一季度，公司的流动比率为4.60，速动比率为3.23，这说明公司的短期偿债能力比较理想，流动性较强。

 

来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（五） 盈利质量

 

本文选用现金销售比率和盈利现金比率来衡量大博医疗的盈利质量。

 

可以看到，大博医疗的现金销售比率大体处于较高水平，2015年以来，大博医疗的现金销售比率均在100%以上，表明收入创造现金流比例高，收入质量好，盈利现金比率也非常优秀，近几年均在80%-100%浮动，表明公司的盈利质量较高，盈利创造的净现金流量比率高，盈利质量好。

 

来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（六）自由现金流

 

本文将使用企业自由现金流量和股权自由现金流量来衡量公司的FCF水平。

可以看到，公司的FCF较为优秀。公司的FCFF和FCFE数值保持一致，表明企业的回馈股东能力强，2018年公司自由现金流情况猛增，均正值。2019年又发生降低，其中，FCFF与FCFE约为0.53亿元。表明公司回馈股东能力尚可。

 

                          来源：Wind、高禾投资研究中心

 

（七）研发能力分析

 

本文将使用研发支出和研发支出占营业收入占比这两个指标作为研发能力指标进行分析。

大博医疗的研发支出从17年开始计算，在17-18年均呈上升趋势，占比约8%，但不断下滑这也侧面证明了大博医疗的研发投入少，研发能力不突出。

 

                                来源：wind、高禾投资研究中心

 

（八）行业财务指标对比

 

本文选用威高骨科、三友医疗、凯利泰三家上市公司作为大博医疗的行业对标公司。

通过对比，可以看到在2019年，大博医疗的ROE在4家公司中位列第一，高于第二名三友医疗5.21个百分点。拆解来看，公司的ROA依然位列第一名。总资产周转率大博医疗与其他三家市值相近的公司差别不大，水平普通。另外大博医疗的权益乘数位于中间位置，杠杆倍数处于一般水平。销售净利率在四家公司在属于最高水平，这也是大博医疗ROE水平最高的原因之一。与可比公司相比，大博医疗的ROE表现优秀，主要是因为其有着较高的销售净利率。而大博医疗公司的研发投入占营业总收入比例最高，侧面说明大博医疗的研发能力最高。

 

                             来源：Wind、高禾投资研究中心

 

四、 投资总结

 

（一）国内骨科植入类耗材龙头企业之一，若实现国产替代，则具有先发优势

 

国内市场60%以上市场由国外厂商控制，而大博医疗作为国内的骨科植入类耗材龙头企业之一，仅拥有约3%的市场份额，新的国家行业集采政策和两票制有助于国产替代，使得大博医疗将具有先发优势，这将极大提升公司的收入和利润，但是值得注意的是，国产率最低，国产替代份额最大的关节类产品中，大博医疗市场排名较低，这可能对公司的国产替代趋势产生影响。

 

另外，该行业整合趋势明显，行业集采让小企业出局，行业集中度提升，大博医疗作为龙头企业之一，拥有良好的资源，这将进一步提升其市场占有率。若2023年国产产品占有率能提高至60%，则保守估计，大博医疗的年收入将增加近一倍，达到23亿元人民币，拥有较好的发展前景。

 

（二）国内市场增速较快，关节类细分产品增长空间较大

 

未来几年国内的骨科耗材植入类领域增长速度预计将达到约15%，远超全球预计3%-5%的增长速率，表明市场空间将大幅增加，大博医疗作为龙头企业，将享受市场规模提升带来的红利。

 

另外，国内骨科植入类耗材行业细分产品结构与全球不同，创伤类、脊柱类和关节类三者数目大致持平，而全球则是关节类独占约37%的份额，这表明我国的骨科植入类耗材行业市场结构还会迎来一波调整，关节类产品研发企业将有较好的利润空间。然而，大博医疗主要专注于创伤和脊柱类业务，关节类产品稍显不足，若新开发出关节类产品，则应该是其一个新的利润增长点。

 

（三）行业竞争激烈，统一集采对行业整体影响较大

 

骨科植入类耗材行业竞争激烈，各厂商市场份额差距较小，另外行业统一集采对公司业绩影响较大，对于中标企业是重大利好，未中标则重大利空，给业绩增长带来不稳定性，同时，行业采购“带量议价”的方式使得终端采购价格降低，挤压了经销商的利润空间，这对公司的营销渠道和毛利率可能有影响，这都将有可能影响公司未来的发展。

 

五、风险提示

 

（一）行业集采影响公司业绩

（二）市场结构变化使公司市场份额减少

（三） 疫情变化影响业务业绩的风险
 

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